龔成: 【騰訊還買得過嗎?】
16/2/2017 9:40:00 [華富新聞]

騰訊控股(0700)
市盈率:58倍
每股盈利:3.10(港元)
市值:$2000億(港元)
行業:科網業
集團主席:馬化騰
大股東:MIH TC Holdings Limited(33.25%)

5年業績
年度:2011/2012/2013/2014/2015
收益(億人民幣):285/439/604/789/1030
毛利(億人民幣):186/257/327/481/612
盈利(億人民幣):102/127/155/238/288
毛利率:65.2/58.5/54.1/60.9/59.5
ROE:35.9/30.8/26.8/29.8/24.0


--企業簡介--

騰訊控股(騰訊)主要於中國為用戶提供互聯網增值服務、移動及電信增值服務、網絡廣告服務以及電子商務交易服務。

騰訊的業務模式是提供平台,如通訊平台、交易平台、入門網站、遊戲平台等,而收入來源則是其廷伸的服務,如增值服務、網絡廣告、電子商務交易等。

之前公布了中期業績,營業額上升近5成,而盈利增上升4成,達$199億人民幣,增長仍十分高速。


--行業領導--

騰訊的QQ是中國通訊及社交網絡方面的領導,活躍賬戶為8.5億,如果比較起數年前的增長情況,近年增長力已大減,這方面的增長已有限。不過,當一間企業手持幾億賬戶,無論發展其他增值服務或其他服務,也擁有很強的優勢,而這些延伸的業務,正正是騰訊的價值所在。

近年智能手機的普及,令消費者對電腦及手機的應用習慣完全改變,這亦造就出大量商機,而騰訊亦受惠於當中的市場。騰訊增值服務部分不斷增長,得益於電腦遊戲的強勁表現,以及社交網絡收入因開放平台而有理想表現,亦受益於QQ手機版與微信上智能手機遊戲的貢獻,均帶動騰訊的業績創出新高。

【圖1】--騰訊收入貢獻分類

網絡廣告部分則得益於社交網絡廣告及網絡視頻廣告的大幅增長,而傳統品牌展示廣告亦穩步增長,令此部分增長強勁。至於電子商務交易,因豐富了商品類目,以及擴張了地域覆蓋的範圍,因而增長迅速,比上年增長逾倍,亦提供了不少收入的貢獻。


--高增長減慢--

從過往的業績中,可看到騰訊的營業額高速增長,5年間的收入大增了幾倍,絕對是很快速的上升,其實,這段時間用戶增長不算多,因此收入的增長來自延伸的各種服務。

至於毛利方面,亦是快速上升,但毛利率則呈下跌情況,源於發展不同的業務令毛利率下跌。雖然毛利率呈下跌情況,但其毛利率仍是很吸引的,騰信的賺錢能力,以及其潛力仍是很高的。至於盈利方面,亦是呈快速增長的,不過上升的程度則不及生意的高速,但仍是很理想的。

股本回報率(ROE)處高水平,由於騰訊的派息比率只有約1成,因此大部分的盈利都會作再投資,故ROE正反映再投資的情況。這回報率一直處相當高的水平,反映這企業高速擴張,不過,ROE出現了持續下跌的情況,雖然仍處於吸引水平,但這下跌情況卻反映出當中的賺錢能力略為減慢。

這反映其核心的增長剛過了最高速的時期,但未來仍有增長的力量,但增長的核心由最初的業務將發展至延伸業務,例如與不同合作伙伴令業務擴展。

由於騰訊擁有超強大的客戶基礎,發展各種廷伸業務都有相當的優勢,是行業的王者這已是不容質疑,雖然行業的發展仍有不少,業務仍可伸廷去到多個範籌,但卻要注意一點,就是不能以穩陣的藍籌股般去看此股,因此股身處的行業,令人分析時往往忽略了一個黑天鵝般的風險。


--投資科網股技巧--

騰訊屬於科網類的行業,這類行業多年來都有一個特點,就是其行業的變化相當快,行業沒有明顯的限制界線,企業沒有保護壁壘,小企業會快速變成大企業,大企業亦可能變成小企業,亦正因為這原因,造就騰訊能升百倍。

因此,投資科網類股票的策略,都不能用買藍籌股般的策略,反而更適合用另一套策略,就是以小博大。投資科網股時的賺錢目標必然是倍計,若然打算賺10%、20%像其他藍籌般的策略,那就倒不如投資其他藍籌股。

所以,投資科網類股票如騰訊,若投資時預期升值的幅度不能達倍,倒不如不要買。凡這類股宜發掘一些能賺倍計的,但同時注碼不宜太多,因為當中所隱藏的風險雖然出現的機會率很低,但其殺傷力其實可以很大。例如出現了下一個更強的通訊工具,取代了現時的騰訊,那騰訊股價將會崩涓,這裡並不是預期這情況會發生,而是想說出,當中的可能性並不是零。

雖然騰訊已十分成熟,又是行業領導,但並非沒有潛在風險的。回顧一下科網行業,當年的ICQ、MSN、Nokia,那個不是王者中的王者,但到今天已成為集體回憶,當年其市場佔有率極高,是行業中的巨人,找不到一個理由可以將巨人拉倒。有不少投資者更以藍籌股的角度去分析這些股,結果可想而知。

就正如今天的騰訊,同樣想不出任何一個理可以令她倒下,令其被取代,但要知道,世上最大的風險就是來自無法預知的事。而在科網的世界,快速變化往往令人意想不到,黑天鵝的風險的確存在,所以,以藍籌股般去分析科網股,是不適合的。

正如當年人人玩ICQ、MSN,今天變成個個玩facebook、whatsapp、QQ,到明天又不知會變成怎樣,所以,投資科網股的策略,並不是投資現在的騰訊,而是投資去下一個騰訊。

所有已成功的科網公司,如facebook、騰訊、Apple等,股價都升了無數倍,再升值的空間已有限,不過下跌的空間卻存在。投資沒有以小博大的功能,所以未必值得投資,反而去找尋下一個更有潛力的科網公司,期待的多倍計的回報還更好。


--綜合分析--

綜合而言,騰訊是很有實力的企業,過往的業績十分理想,又身處高增長的行業,加上擁有重要的資產,即龐大的客戶群,將來發展各業務都有相當的優勢,這都是騰訊值錢的地方。

但由於騰訊所身處的是快速改變的行業,故投資策略必然有所調整,不宜大量投資。整體而言,給予中性偏好的評級。

至於現價方面,現時市盈率近60倍,雖然值高速增,亦預期下年盈利有所增長令其市盈率略為回落至40倍,但始終處於較高位置,若市場氣氛逆轉或騰訊本身的業務增長略為減慢,令其市盈率返回較低水平,已足以令股價出現大幅回落的情況,所以對現價投資有所保留。

若然你本身已持有此股,可一直持有。但若沒有貨,那對現價投資此股有保留,因為你付出的是一個藍籌價,但面對的是科網股不確定的風險,那其實不值得。倒不如投資其他估值較低的科網股,期望倍計回報,那來得更好。除非騰訊股價大跌,否則暫不考慮。

(本人為證券業持牌人士,未持有上述股票)




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